Deze week zal de crypto geschiedenis ingaan als een zwarte dag. De op twee na grootste stablecoin en een van de grootste blockchains stortte in.
Een post-mortem van crypto’s grootste instorting
We zitten in het midden van de grootste ineenstorting in de geschiedenis van crypto. UST, de op twee na grootste stablecoin (de grootste die niet door een gecentraliseerde entiteit is uitgegeven) is gedepriveerd en wordt op het moment van schrijven verhandeld tegen $ 0,13. Haar belangrijkste token, LUNA, is in waarde ingestort, met een daling van 99,9% van zijn all-time high, waarbij meer dan $ 41 miljard aan waarde is vernietigd in een van de grootste, single-asset wealth destruction gebeurtenissen in de geschiedenis.
De ineenstorting, die volgens sommigen het resultaat is van een Soros-achtige aanval, komt op een moment dat Terra schijnbaar onoverwinnelijk aan het worden was. In iets minder dan twee jaar bereikte UST een indrukwekkende prestatie: het had zijn circulerende voorraad laten groeien tot meer dan $18,46 miljard, waarmee het de derde plaats innam onder alle stablecoins, met LUNA dat het beter deed dan alle andere grote crypto-activa.
Aan het hoofd van Terraform Labs (TFL) staat CEO en mede-oprichter Do Kwon met de non-profit Luna Foundation Guard (LFG), die onlangs een oorlogsreserve van BTC en AVAX bijeenbracht die meer dan $1,8 miljard waard was.
Net voor de crash was het team (in een partnerschap met Frax Finance) bezig met het verplaatsen van liquiditeit voor de Curve 4Pool. Deze liquiditeitspool op DeFi’s grootste beurs bestond uit UST, FRAX, USDC, en USDT (met name exclusief DAI), en streefde ernaar het dominante handelspaar te worden.
Voor de buitenstaander leken deze maatregelen de belangrijkste risico’s binnen het systeem aan te pakken door UST van exogene steun te voorzien en mogelijkheden te creëren om rendement te maken op de stablecoin buiten Anchor, een geldmarkt van Terra die de groei hielp opstarten door 19-20% vastrentende rendementen op UST-deposito’s uit te keren.
Terra, dat volgens velen onhoudbaar was, leek de goede kant op te gaan. Totdat het dit niet meer deed…….
Overzicht van UST en LUNA
Laten we de ineenstorting van UST eens nader bekijken om te zien hoe het systeem in elkaar is gestort en wat de bredere implicaties van het falen ervan kunnen zijn.
UST is een volledig algoritmische stablecoin, bedoeld om stabiliteit te behouden door middel van een 1:1 munt- en inwisselmechanisme.
Het werkt als volgt:
- Om UST te minen, moet een gebruiker een gelijke hoeveelheid LUNA verbranden (bijv. $1 LUNA verbranden om $1 UST te slaan).
- Om uit het systeem te stappen, kan een gebruiker zijn UST inwisselen voor een evenredig bedrag aan LUNA.
Dit betekent dat wanneer de stablecoin boven peg wordt verhandeld, dat wil zeggen meer dan $1 waard is, arbitrageurs worden gestimuleerd om het verschil tussen de huidige prijs en $1 te veroveren door LUNA te verbranden, waardoor het aanbod van UST toeneemt en de prijs daalt.
Ditzelfde mechanisme wordt ook gebruikt wanneer LUNA onder de $ 1 verhandeld. In dat scenario kan een bezitter UST inruilen voor $ 1 van LUNA, op dezelfde manier het verschil tussen de marktprijs van UST en de beoogde koppeling vastleggen en zo de prijs van UST verhogen door het aanbod ervan te verlagen.
Tot 7 mei was het algoritmische mechanisme van UST er grotendeels in geslaagd de handel in UST op koers te houden. Er zijn een paar belangrijke inzichten te verzamelen:
- In tegenstelling tot stablecoins zoals DAI, wordt Terra’s UST niet gedekt door een exogeen onderpand. In plaats daarvan wordt het gedekt door activa buiten het systeem, waarbij LUNA in plaats daarvan de volatiliteit van het systeem absorbeert. Dit betekent dat de waarde en liquiditeit van LUNA in wezen als “rugdekking” van het systeem fungeert, aangezien zij bepaalt in hoeverre de houders van UST’s kunnen uitstappen.
- Het voortbestaan van UST hangt dus af van de marktvraag naar LUNA. LUNA wordt in de eerste plaats gebruikt om de Terra-blockchain te beveiligen, het L1-netwerk dat op Cosmos SDK is gebouwd en waarop UST wordt uitgegeven.
- UST is ook afhankelijk van de open markt om de stabiliteit te behouden, waarbij derde marktmakers zoals Jump Crypto, een belangrijke belanghebbende in het Terra-ecosysteem, nodig zijn om de handel op peg te houden.
- Het systeem is kapitaalefficiënter, omdat het geen overcollateralisatie vereist (zoals DAI), of vraag naar schuld, om het circulerende aanbod te laten groeien.
- Het mechanisme is kwetsbaar voor wat bekend staat als een “doodsspiraal”. Zoals hierboven besproken, kunnen houders die hun vertrouwen in de koppeling verliezen, uit het systeem stappen door hun UST’s in te wisselen en LUNA’s te slaan. Indien genoeg houders dit tegelijkertijd zouden doen, waardoor LUNA een aanzienlijk deel van zijn waarde zou verliezen, zou dit kunnen leiden tot een “run op de bank” in de vorm van massale terugbetalingen. Dit leidt er dan weer toe dat de LUNA hyperinflateert, snel nog meer van haar waarde verliest en de houders van UST’s in het systeem opgesloten raken. Het scenario dat in dit laatste punt wordt geschetst, is wat we de afgelopen dagen hebben zien gebeuren.
Gebeurtenissen voorafgaand op de crash
Nu wij de relatie tussen LUNA en UST en de opzet van het stabiliteitsmechanisme begrijpen, kunnen wij nagaan hoe de crisis zich de afgelopen dagen heeft ontwikkeld.
De eerste paniek: 7 mei – 8 mei
Velen in DeFi kijken naar Curve pools, een gedecentraliseerde beurs geoptimaliseerd voor handel tussen gelijksoortige activa zoals stablecoins, om de stabiliteit van de peg te beoordelen. Hoe groter de liquiditeit en hoe evenwichtiger de pool, hoe kleiner de kans dat een stablecoin zal de-peggen. Veranderingen in een van beide kunnen een grote invloed hebben op de psychologie van de markt en het vertrouwen in een bepaalde stablecoin..
De koppeling van UST kwam voor het eerst onder druk te staan op zaterdag 7 mei, als gevolg van een $85 miljoen swap van UST naar USDC in de USTw-3CRV Curve pool. De pool is bedoeld om een 50:50 verhouding te hebben van UST en 3CRV (het basis handelspaar op Curve dat USDC, USDT, en DAI bevat). Hoewel het op dat moment ruwweg 5-6% van het UST-aanbod bevatte, vertegenwoordigde het de grootste bron van on-chain, niet-Terra native liquiditeit voor de stablecoin.
Deze grote transactie schudde het vertrouwen in de liquiditeitsverschaffers van de pool, die snel hun 3CRV terugtrokken, waardoor het saldo van de pool daalde tot 77% UST en 23% 3CRV op 8 mei. UST begon ook te handelen onder zijn pin op Binance, de meest liquide gecentraliseerde beurs voor de stablecoin, met een prijs die zo laag als $ 0,985 cent op de beurs bereikte.
Alles was nog relatief goed. Deze ratio, en de prijs van UST, herstelde zich uiteindelijk na een instroom van ~$250 miljoen aan 3CRV in de Curve pool, en bereikte een hoogte van 54,2% UST en 45,8% CRV, hoewel het onmiddellijk weer begon te destabiliseren. Bovendien werd de prijs van UST teruggeboden tot ~$0,995 op Binance.
In de nacht van 8 mei mengde de Luna Foundation Guard (LFG) zich in de strijd. LFG kondigde aan dat ze $1.5 miljard van hun reserves zouden inzetten:
- Lenen van 750 miljoen dollar BTC aan market makers om te verkopen om de koppeling van UST te verdedigen.
- Lenen van nog eens $750 miljoen aan UST die gebruikt zou worden om BTC terug te kopen nadat de volatiliteit afnam.
Maar ondanks deze aankondiging en de aanvankelijk succesvolle verdediging van de koppeling, waren er tekenen dat het vertrouwen in UST al definitief was geschokt. Tussen 7 en 8 mei zag Anchor meer dan $2,86 miljard aan uitstroom, met deposito’s die ~20,4% daalden van $14,02 miljard naar $11,16 miljard over de spanwijdte van de twee dagen. Ondertussen daalde de prijs van LUNA met ongeveer 17,1% van $76 naar $63.
Mensen begonnen zich naar de uitgangen te begeven, en de deuren werden kleiner.
De tweede ‘de-pegging’: 9 mei
Op 9 mei begon de koppeling opnieuw te mislukken. De prijs van UST daalde in de loop van de dag tot $0,60 op Binance, waarbij de beurs op een gegeven moment handelaren verbood om biedingen lager dan $0,70 te plaatsen.
Het overgrote deel van de on-chain liquiditeit voor UST werd weggesluisd, waarbij de USTw-3CRV pool ratio de dag eindigde op 95:5. Andere Curve-pools ondergingen een gelijkaardig lot, aangezien LP’s naar de uitgangen vluchtten met de fondsen die ze konden vinden. De paniek zette zich ook voort op Anchor, waar op de geldmarkt nog eens 3,83 miljard UST’s werden opgenomen.
Een andere kritieke factor die de paniek verder aanwakkerde, was het “flippen” van UST’s in market-cap. Voordat de crisis op 7 mei uitbrak, werd LUNA verhandeld met een circulerende marktkapitalisatie van ~$25,2 miljard, terwijl de totale waarde van het aanbod van UST $18,79 miljard bedroeg.
Dit betekende dat in theorie niet alle houders van UST’s nog in staat zouden zijn om via het “mint and burn”-mechanisme uit het systeem te stappen, hoewel dit in de praktijk, ongeacht de “herflippering”, waarschijnlijk toch niet het geval zou zijn, aangezien de onderliggende liquiditeit en de voortdurende devaluatie van LUNA zouden betekenen dat het systeem niet in staat zou zijn om de terugbetalingen van alle houders te ondersteunen.
De “herflippering” vond uiteindelijk plaats toen LUNA werd verhandeld tot ~$51, en tegen een marktkapitalisatie van ongeveer $17,5 miljard. Hoewel dit geen praktische gevolgen had voor het mechanisme, heeft het het vertrouwen in het systeem verder verzwakt en de psyche van de markt beschadigd door angst aan te wakkeren bij de marktdeelnemers.
Bovendien eindigde de koers van LUNA met een daling van 48% van $60 naar $31, toen de terugbetalingen toenamen, waardoor de beschikbare ruimte voor UST-houders om uit te stappen nog verder afnam.
Hyperinflatie doodsspiraal: 10 mei – 12 mei
Hoewel UST erin slaagde om terug te worden geboden tot ~$0.93 op Binance, was zijn lot tegen die tijd zo goed als bezegeld.
- UST daalde opnieuw gewelddadig en handelde tot op $0.225 op de beurs.
- De liquiditeit op de keten was ook volledig opgedroogd – Het saldo in de USTw-3CRV pool varieerde tussen 97-98% UST.
- De ankerdepositohouders bleven massaal vluchten: het protocol bezat nog slechts 2,18 miljard UST-deposito’s, een daling met 84,49% sinds vóór het begin van de crisis.
Nu er geen liquiditeit meer is, betekent dit dat, zoals hierboven is aangestipt, de enige manier waarop houders van UST’s uit het systeem kunnen stappen, is door middel van aflossingen, d.w.z. door nieuwe LUNA te slaan en deze op de open markt te verkopen. Het gebruik van deze methode heeft ertoe geleid dat de circulerende voorraad LUNA tussen 10 mei en het moment van schrijven op 12 mei met 8190% is gehyperinflateerd van 386 miljoen tot meer dan 32 miljard, waardoor de prijs van LUNA in deze periode met 99,1% is gedaald van $31 tot $0,01.
Dit betekent dat op basis van de huidige market cap van $357 miljoen, meer dan $41 miljard aan waarde is vernietigd sinds 5 april, toen LUNA’s waardering $41,93 miljard bedroeg, en verhandeld werd tegen een prijs van $119.
De massale vernietiging van de waarde heeft ook de veiligheid van de Terra blockchain in gevaar gebracht, waarbij de keten moest worden stilgelegd om een 67% aanval te voorkomen die validators zou kunnen zien samenspannen om activa van het netwerk te stelen. Het komt ook nadat TFL via governance voorstelde om 240 miljoen LUNA in te zetten als middel om de veiligheid van de keten te verhogen.
Verder heeft Terra voorgesteld om 1,4 miljard UST te verbranden die in de Terra-community pool zitten en overbrugd zijn naar Ethereum om te helpen de stablecoin terug te brengen naar peg en om slechte schulden te verdrijven. Dit is goed voor 11,8% van de totale UST voorraad, die momenteel op 11,78 miljard staat.
Deze maatregelen komen nadat op 10 mei geruchten de ronde deden dat LFG op zoek was naar een “bailout” van $1-$1,5 miljard van prominente handels- en marketmakingfirma’s om het systeem te stabiliseren, en een dag voordat CoinDesk meldde dat Do Kwon een van de oprichters was achter Basis Cash, een mislukt algoritmisch stablecoin-project.
De situatie heeft ook een ravage aangericht in de bredere cryptomarkt, die ook dramatisch is verkocht sinds 10 mei, met een daling van meer dan 11,3% en een verlies van meer dan $169 miljard in waarde. Bovendien is de paniek overgeslagen naar andere stablecoins, met name Tether (USDT). De 3Pool op Curve is grotendeels ontdaan van USDC en DAI, met momenteel een balans van 8% USDC, 8,6% DAI, en 83,4% USDT, terwijl de prijs van deze laatste stablecoin in de vroege uren van 12 mei daalde tot $0,952 op Binance.
Conclusie
Hoewel de gebeurtenissen nog niet volledig zijn uitgewerkt, kunnen de verstrekkende gevolgen van Terra’s ineenstorting niet worden onderschat.
Om te beginnen is het weer een voorbeeld van het belang van echte decentralisatie. De behoefte aan een gedecentraliseerde munt die als ruilmiddel kan fungeren is van het grootste belang. UST beweerde aan deze behoefte te voldoen – maar in de praktijk was het in hoge mate gecentraliseerd. Hoewel voorstanders vaak beweerden dat UST gedecentraliseerd was omdat het niet gedekt werd door in theorie in beslag te nemen onderpand zoals USDC, vereiste het systeem in werkelijkheid een ongelooflijke hoeveelheid menselijke tussenkomst en achterkamertjes, gesloten deuren, om goed te kunnen functioneren. Het was het zoveelste DINO project – Decentralized In Name Only.
Het incident staat ook op het punt om meer regelgevende controle te brengen op crypto, in het bijzonder op stablecoin-uitgevers. Volgens berichtgeving van CoinDesk is de Europese Commissie bezig met het uitvaardigen van regelgeving die de uitgifte van stablecoins met meer dan 1 miljoen transacties per dag zou beperken tot €200 miljoen. Daarnaast noemde de Amerikaanse minister van Financiën Janet Yellen de ineenstorting van UST bij het bespreken van de noodzaak van toezicht op stablecoin-emittenten in een getuigenis van het Congres.
De vernietiging van rijkdom als gevolg van deze gebeurtenis zal de duur en diepte van de berenmarkt waarin crypto zich bevindt, waarschijnlijk alleen maar verergeren. Hoewel de prijzen de afgelopen dagen dramatisch zijn gedaald, zal de litanie van insolvente fondsen en weggespoelde handelaren de komende dagen en weken waarschijnlijk door de markt blijven galmmen.
Tenslotte, en het meest belangrijk, het falen van Terra en UST heeft, en zal blijven hebben, een ongelooflijk destructieve real-world impact op mensenlevens. De r/TerraLuna subreddit is gevuld met talrijke berichten waarin gebruikers verklaren dat zij zelfmoord overwegen als gevolg van het verlies van hun spaargeld. Talloze groepen mensen, of het nu bouwers op Terra zijn, detailhandelaars en boeren, of zelfs Web2 startups, worden nu geconfronteerd met enorme onzekerheid in hun persoonlijke en professionele leven.
Crypto is veerkrachtig. Hoewel het enige tijd zal duren, zal het ecosysteem hier sterker uit tevoorschijn komen. Maar de gebeurtenissen van de afgelopen dagen herinneren ons er op de meest grimmige manier aan dat wat er in de Metaverse gebeurt, gevolgen heeft op de ‘echte wereld’.
Meer weten? Leer alles over Cryptocurrency in de uitgebreide Handleiding Crypto Basis https://www.bitcoinsiders.com/product-categorie/handleidingen/
